文/劉曉博

潘石屹還是“跑了”。

這是潘石屹第二次從房地產領域“精准逃頂”，其中的經驗值得我們研究、學習。2021年6月16日，在香港上市的SOHO中國（00410）發佈公告稱：黑石集團擬以現金要約收購公司全部股份，收購價格為每股5港元，總額236.58億港元。

SOHO中國，是潘石屹及其妻子張欣創立，並控股的企業。在這次交易之前，他們通過家族信託持有SOHO中國63.93%的股權；交易完成之後，潘石屹家族將只保留9%的股權，為第二大股東。黑石集團將持有總計52億股權的91%。我們可以大致算出：潘石屹家族在這次交易中，可以套現142.8億港元（稅前）。

上圖：SOHO中國股價走勢圖。如果這次交易不被監管當局駁回的話，意味著潘石屹家族基本上退出了內地房地產領域。剩下的9%的股權，只是什麼時候處理的問題了。

潘石屹1963年出生於甘肅天水，大學畢業後被分配到廊坊石油管道研究室工作，1987年開始先在深圳，後在海南開始了房地產生涯。

上圖：2020年報裏潘石屹夫妻持股的資訊披露。

他的第一桶金，是在海南建省、建特區之後，那一輪超級房地產泡沫中掙得的。

我不知道潘石屹和他幾個朋友發財的詳情，但我知道那個時代海口最經典的場面：有人在豪華酒樓裏同時開兩個包廂，在甲包廂跟賣家達成一塊土地的轉讓協定，購入地皮；然後在乙包廂就把這塊土地賣出，中間的差價可能就是數百萬元。

當時的海南房地產市場，就這麼瘋狂。

潘石屹和他的幾個朋友——王功權、馮侖、劉軍、王啟富、易小迪，也就是“萬通六君子”，通過高利貸借來的錢，在海南那波房地產狂潮中“半年掙了1000萬”。當時是1993年。

1993年，中國的廣義貨幣M2規模只有3.5萬億，而今天是227.6萬億。如果按照這個比例放大，那麼當年的1000萬相當於今天的6.5億元。

在房地產泡沫中能掙到錢不難，能逃頂、套現才是真本領。

根據潘石屹多年之後的回憶，他們炒作一個樓盤的時候，王功權提醒說：應該查查我們捕手的這個盤有沒有土地證、房產證，否則上當了都不知道。

於是潘石屹到了海口市規劃局，申請要查這個樓盤的土地證、房產證等資料，但工作人員拒絕了他的申請。後來，他在朋友點撥下，送了5斤橘子和2條三五烟，獲得了海口房地產市場整體情况的資料。

不看不知道，一看嚇一跳，潘石屹後來回憶說：

我把海口市規劃批了的面積，也就是市政配套費都遞交了的，加起來，除了一下海口的人口，我記得數位是四十九平方米。當時北京的人均住房面積是七點四平方米，而海南剛剛建省，在海口這樣一個不富裕的地方，電都沒有，一個紅綠燈都沒有的地方，建房子要接近五十平方米，北京才七平方米多。這就是房地產泡沫啊，跑的越早越好。

正是因為獲得了海口房地產市場的真實數據，萬通六君子才得以在泡沫破裂前夕成功逃頂，守住了暴利。隨後，他們返回內地，各自開創了自己的事業。

1994年，海南房地產泡沫造就的31歲的年輕富豪潘石屹，成功迎娶了從劍橋大學畢業，在高盛等投行工作過的美女張欣，開始著手打造SOHO中國。

然而遺憾的是，潘石屹沒有選對賽道。如果繼續投資房地產，他不應該選“賽道最窄”的辦公大樓，而應該選住宅。

但沒有辦法，上帝不可能把所有的機會都給他。

SOHO中國剛開始的日子，順風順水。因為1994年的中國，無論是高檔寫字樓、大商場還是住宅，都統統稀缺。相比之下，在北京這樣的首善之區開發高檔寫字樓，利潤還要高一些。

SOHO中國非常重視產品設計，捨得花鉅資邀請國際一流設計公司，所以產品基本上都帶有地標性質。潘石屹夫婦後來之所以在微博上有那麼高的人氣，跟他們產品非同尋常的品位有著密切的關係。

但很快，辦公大樓就開始過剩了。這很容易理解，中國的新增建設用地都來自政府，而地方政府更願意建設高檔寫字樓，而不是住宅。因為住宅不可能產生持續的稅收，只有交易的時候才有稅收。辦公大樓不同，裡面的企業會持續納稅。而且辦公大樓光鮮、上檔次，容易給都市樹立新形象。

其結果，是各地的辦公大樓早早就飽和了。

2018年5月，一份《湖南省住房和城鄉建設廳關於各市州中心城區、各縣市商品房庫存去化周期的函》曾在網上流傳，裡面提供的資料顯示，在湖南不少縣市“非住宅”（包括辦公大樓等）的去化周期竟然大於240個月。也就是說，這些市縣20年不建辦公大樓、商場，才能把庫存消化了。

潘石屹肯定早就發現問題不對了。所以從2012年開始，SOHO中國就開始向著“包租婆”方向轉型。到2015年，SOHO中國已沒有地產銷售收入，成為純收租的公司。

上圖是SOHO中國最近幾年的盈利情况，2020年下滑到了5.4億元，2017年的時候還高達47.9億元。在歷史上，SOHO中國的利潤還達到過100億元左右。

可以這樣說：潘石屹早就對房地產開發意興闌珊了。到了最近幾年，連包租婆的生活都不想過了。2014年以後，SOHO中國一直在拋售資產，下麵是一家媒體整理的拋售清單：

2014年，SOHO中國將上海SOHO靜安廣場和SOHO海倫廣場以52.32億的價格出售給了金融街控股；

同年9月，SOHO中國將上海淩空SOHO 10萬平米物業以30.5億的價格出售給攜程網。

2015年，SOHO中國將上海外灘國際金融中心地塊，以84.93億元價格出售。

2016年，SOHO中國又將上海SOHO世紀廣場賣給國華人壽保險，總價32.2億元。

2017年虹口SOHO、淩空SOHO分別以35.7億、49.44億賣給了新加坡公司吉寶置業和香港知名私募基金公司基匯資本。

2019年，SOHO中國先後出售了總價值78億元的13個辦公物業項目以及價值7.61億元2583個地下停車位。

上圖是2020年報裏披露的，SOHO中國仍然持有的物業，只剩下了北京和上海的9個項目。

我稍微加了一下，可租面積不到83萬平方米。至於公司公告的最新披露是，持有130萬平方米的物業。估計其中相當一部分未出租，一部分是自用的，還有些是公用面積。

我們可以粗略算一下賬：按照此次收購要約，52億股、每股價值5港幣，公司總市值為260億港幣，折合人民幣214.3億元。

130萬平方米的、上海北京最覈心位置、最新潮設計的商辦類物業，總價值才214.3億人民幣，平均每平方米才1.65萬元人民幣！

去年的時候，黑石曾出價40億美元（購買股權比例不詳，假設還是91%），當時沒有成交（當時匯率是7）。我們可以推算出來，當時的叫價折合每平方米是2.37萬元。

交易拖延了一年，最終價格便宜了30%，相當於打了7折。

算完這筆賬，你會覺得驚心動魄：北京、上海比較好位置的甲級寫字樓，最終打包出售的時候，竟然是這個價格！

其實，由於雙方交易的是股權，而不是9個具體項目，避免了天價的土地增值稅。再加上是在香港交易，稅費更低。此外，在香港套現的資金來去自由，可以順利匯往全世界大多數地方。

過去這些年，潘石屹家族在拋售中國內地不動產的同時，在美國進行了大量收購和投資。所以有媒體認為，潘石屹不是不投資，而是轉到美國投資了。

那麼，該怎樣評估潘石屹的第二次逃頂？

我的看法是：每個人有每個人的選擇，只要不違法、不違心就好。中國有句古話——“有人辭官歸故里，有人漏夜趕科場”，很難說選擇誰對誰錯，只有對誰合適。

作為一個商人，潘石屹顯然是成功的；作為一個中國人，他是非常幸運的。中國40多年的改革紅利，他都遇到了。包括獲得高考資格，能到國企工作，能有機會闖深圳、海南並發財。這裡面有他個人智商高的因素，也有時代的大機遇。

網上有句話比較流行——“不要把靠運氣賺到的錢，靠實力給虧掉了”。月滿則虧，水滿則溢，福禍相依。財務自由了，就想辦法守住它，這是明智的。

房地產領域，獲得成功之後主動退出，潘石屹不是首例。在內地有綠城的宋衛平，在香港有“超人”李嘉誠。在科技圈裏，有拼多多創始人黃崢，還有黃崢的老師段永平。

潘石屹誤入了賽道狹窄的辦公大樓領域，如果他創立SOHO中國的時候進入的是住宅領域，或許他可以做得更大而不用退出。

但世事難料，以潘石屹夫妻的個性，如果搞住宅可能會走高端路線，在嚴格限價的今天，走高端小眾路線的開發商倒下的比比皆是。

潘石屹雖然沒有能力讓企業徹底轉型，但他早早實現在香港上市，建立了家族信託，為今天的撤離建好了跑道。而且最終拿在手裡的9大項目，品質都還不錯，還有黑石這樣的大企業願意接盤，應該說已經非常不容易。

一個時代有一個時代的商人。未來的中國，需要更多科技創新類的企業家，他們將是未來的“網紅”。

房地產的大時代，正在過去。這個行業正被剝去金融内容，越來越像製造業了。

潘石屹的選擇，對於我們普通人來說沒有模仿的價值。因為財富差异太大，邏輯完全不同。普通人需要做的，是找到適合自己的長期抗通脹工具，安全第一、穩健第一。

從這個意義上說，大城市的優質不動產，尤其是片區好、配套好的住宅，仍然有長線價值。

但普通人也要有逃頂意識，比如當一個片區見頂之後，你需要換一個新的區域投資。如果你在人口流失的三四線都市，需要逃頂到大城市、高級別都市投資。樓齡太長的高層建築，也需要逃頂，否則會坐困愁城。